锰硅重现大涨，本次锰矿事件影响如何？

　　来源：广发期货研究

　　证监许可【2011】1292号

　　徐艺丹 Z0020017

　　2025年1月17日星期五

　　摘要：

　　此次康密劳减发实际影响有限，但近期锰矿库存仍有下降预期。锰矿总库存水平偏低，且品种结构性问题仍存，天津港及钦州港澳矿库存仅有37万吨。正是由于国内高品库存低位，叠加康密劳2月减发事件导致高品供应有缩减预期。康密劳减发事件是短期行为，且合金厂配矿调整相对灵活，加蓬矿库存相对又处于高位，短期单品种供应缩减的影响不大。另外，尽管康密劳部分锰矿发运被分流至印度，但印度粗钢体量与我国相比仍有较大差距，想要持续承接锰矿供应转移存在难度。但结合锰矿未来到港预期及需求推算，2月前到港量环比仍有下滑预期，且锰矿需求表现相对持稳，锰矿港口总库存或仍有下降空间。因此短期锰矿对于锰硅成本支撑的力度仍将较为强劲，但依赖锰矿走出单边上涨行情的持续性受限。

　　而从锰硅角度来看，锰硅高供应的宽松格局下，对成本端锰矿的推涨将有显著制约。锰硅产量已经处于历史高位水平，在炼钢需求没有边际增长预期下，高供应对锰硅基本面进一步形成拖累。只是短期锰硅高供应仍会对锰矿需求形成正向反馈，但当锰硅再现高库存、现货滞销后，锰矿供应缩减将难以对价格产生扰动。另外，锰硅长期维持contango结构，本轮上涨仍以现货升水盘面且基差持续走低，锰硅现货上涨幅度不及盘面。期货升水后，厂家进场套保，据悉北方部分厂家套保主流成交金额6200-6300元/吨。综合来看，锰硅基本面仍是制约锰矿上涨高度的核心因素，但短期锰矿库存仍将呈现去库格局，成本支撑增强，但上涨高度及持续性明显受限。建议锰硅产量持续走高、锰矿港口转累库及盘面持仓开始回落后可适当布局空单，短期谨慎追高。

　　一、行情回顾：加蓬减发引担忧，锰硅大涨

　　自去年12月以来，锰硅价格持续阴跌，主要受自身供需宽松影响。上周五，铁合金在线讯，2月康密劳中国报价4.3美元/吨度，印度报价4.4美元/吨度，根据部分长协客户反馈，2月对中国发运量将对比常量减半甚至以上。康密劳2月对华发运的下降，一方面是传统雨季造成的生产减量，另一方面，印度高报价下对我国有所分流。

　　受此消息影响，1月10日起锰硅主力合约大幅上涨，截至1月17日，锰硅05合约涨幅超过11%。盘面成交量、持仓量显著增长。1月10日空头减仓离场，目前成交量自14万手最高攀升至136万手，颇有2024年澳矿事件发生后的势头，但现在的成交及持仓较去年5月的峰值仍有较大的差距。

　　锰矿现货及远期报价也有不同程度的上涨。2月康密劳锰矿远期报价环比上涨0．2美元/吨度至4．3美元/吨度，中品矿远期报价涨幅有限。随着国内港口锰矿价格攀升，后续矿山报价也有所提高。港口现货来看，受前期锰矿到港下滑影响，自去年11月起，港口中品矿小幅反弹，但加蓬矿及澳矿涨幅不及半碳酸。随着天津港及钦州港加蓬矿货源集中度的提升，本轮上涨以高品带动中品为主。目前，天津港加蓬矿报价较1月9日上涨7元/吨度，锰矿价格上涨约提高锰硅成本120-150元/吨左右。

　　二、锰矿：低库存叠加货权集中，放大减发事件影响

　　1．锰矿库存：总库存低位，结构性问题依旧凸显

　　钢联数据显示，截至1月10日，国内主要港口锰矿库存合计461.6万吨，周环比下滑36.5万吨，是近五年历史同期的偏低水平。与去年11月初650万吨的库存高点相比下滑了192万吨。2024年年末锰矿库存超预期下滑，除季节性因素外，是锰矿到港下滑及需求增加的共同结果。供应端来看，去年10月起，受锰矿价格持续低位影响，南非、加蓬等地发运下滑，南非多家锰矿山发运有不同程度的减少，康密劳亦决定减产3周左右；此外，非主流矿山发运明显走低，全球发往中国的锰矿海漂库存显著减少。这致使11月起国内锰矿到港量大幅下滑。而该阶段锰矿疏港量持续走高，一方面锰硅复产且维持年内偏高水平，另一方面，合金厂节前补库，厂家库存天数自10天左右增加至目前的14天左右。

　　港口锰矿库存绝对值低位下，库存品种结构性问题依旧凸显。分品种来看，港口库存下滑以南非矿减量为主，南非矿库存自高位400万吨下滑至目前的265万吨左右，降幅为135万吨。除南非矿外，加蓬矿库存与去年11月的高点相比下滑了26.7万吨。澳矿库存降至历史同期极低水平的36.8万吨，除澳矿外，其余品种库存水平均处于历史同期中性。

　　2．到港现状及后续推演

　　2024年10、11、12月锰矿到港周度均值分别为53、50、32万吨，其中11月减量主要集中在南非，12月减量集中在加蓬。结合SMM锰矿发运数据及船期推算，未来一个月左右的锰矿到港量仍存在小幅下滑的预期。据铁合金在线对未来到港船只统计来看，1月锰矿到港较去年12月环比下滑50万吨左右。分国别来看，2月上旬南非及马来到港将有小幅增加，加蓬仍有下滑预期，总体2月上旬锰矿到港环比或有小幅回升。

　　就康密劳2月发运至中国量减发至少一半以上的事件来看，到港减量约将反应在4月左右的到港量上。2024年来看，我国自加蓬进口锰矿约占进口总量的14%，月度进口均值为34万吨。加蓬发运季节性显著，上半年传统也是进口淡季。而康密劳对于2025年运输量仍维持700-750万吨左右的总量目标。另外，关于澳洲GEMCO矿山的恢复计划，South32表示于2024年12月季度继续恢复主选矿厂的生产，有望于2025年第二季度恢复生产，预计销售量将在2025年6月的季度逐步增加，预估澳洲矿区25财年的产量为100万吨左右，产量有望在2026年增加至320万吨。

　　因此，单就本次康密劳减发事件来看，一方面影响量相对较小，另一方面South32澳洲矿区销售也将逐步恢复，事件实际影响相对有限。

　　3．需求推演

　　2024年四季度是全年锰矿疏港量的峰值，这也是锰矿2024年底持续去库的原因之一。与三季度相比，四季度锰矿周均疏港量攀升至55万吨。一则是，10月起锰矿价格回落至低位，厂家补库带动疏港量走高，厂家库存天数自10天左右增加至目前的14天左右；二则是，北方产区锰硅复产及新增产能投产，亦使得锰矿疏港量显著回升，锰矿开工率回升至年内高点。三则是，受锰矿配矿调整的影响，锰硅生产加大了中低品矿的需求，同样是疏港量增加的原因。在四季度随着加蓬矿性价比的凸显，疏港量也有不同程度的回升。

　　后续来看，1月锰硅产量预计将有小幅下滑，叠加节前合金厂补库接近尾声，锰矿疏港量预计环比下滑。锰硅供应来看，据铁合金在线数据显示，1月河南减产1*28000KVA、云南复产1*12500KVA、广西复产1*25000KVA、内蒙减产1*36000KVA（技改），除此之外，云南以及广西地区仍有企业表示或将于节前有部分炉子检修计划，因此供应减产及复产并存。近期受锰矿现货大涨影响，吞噬产区利润，锰硅现货跟涨并不及盘面，目前盘面已经给出较佳的套保利润，厂家套保积极性将有所增加。

　　4．库存变动推演

　　结合对后续锰矿供需的判断，未来锰矿库存仍将有小幅下滑，但降幅将较11月以来放缓。供应端后续回升预期有限，至少2月前难以看到到港回升，1月到港仍将维持偏低水平。需求端，锰硅产量预计将持稳或小幅下滑，但厂家补库接近尾声，锰矿疏港将有所下滑。结合供需预测，预计1月下旬锰矿库存将以周均-15至-20万吨左右的速度去化，2月上旬后库存降幅将有所放缓，至2月中旬，库存水平或将降至380万吨至420万吨区间内。

　　三、锰硅：供需格局制约反弹高度

　　需求端，目前铁水产量基本止降，钢厂盈利率持稳，成材低库存格局维持，且淡季累库幅度略不及预期。螺纹钢产量维持降势，社库及厂库低位运行，整体淡季累库速度偏慢，表需季节性回落。预计节前日均铁水产量将围绕225万吨左右波动，节后钢厂复产节奏更为关键。钢厂锰硅补库情况来看，12月钢厂有明显补库，钢厂锰硅库存平均天数自11月的14.85天上升至15.85天，补库主要集中在华南及北方地区。钢招来看，北方钢厂询盘价在6400元/吨左右，后续暂未公开最新价格，价格仍有待主流钢招指引。

　　供应端，目前锰硅产量维持高位，在本轮锰矿助推下，锰硅现货上涨也给予厂家一定信心，合金厂即期利润大幅波动。目前淡季下北方厂家仍维持正常生产，内蒙产量持续走高，复产及检修均有，另有个别厂家转直流电炉及技改，影响小部分产量。南方产区中，贵州、云南停产厂家或开始增多，广西桂林签订长协厂家电费将下降0．1元/度左右，缓解了高电价压力。后续供应预计持稳或小幅下滑，供应韧性支撑仍源自西北产区。

　　目前锰硅显性库存压力较去年9月已有明显缓解，但整体库存水平仍处于历史同期高位水平。仓单及有效预报缓慢增长，内蒙厂库压力偏大，宁夏库存相对中性。

　　四、总结与展望

　　对于锰硅而言，目前锰矿供需偏紧，但自身仍是相对宽松格局。此次康密劳减发实际影响有限，但近期锰矿库存仍有下降预期。锰矿总库存水平偏低，且品种结构性问题仍存，天津港及钦州港澳矿库存仅有37万吨。正是由于国内高品库存低位，叠加康密劳2月减发事件导致高品供应有显著缩减预期。康密劳减发事件是短期行为，且合金厂配矿调整相对灵活，加蓬矿库存相对又处于高位，短期单品种供应缩减的影响不大。另外，尽管康密劳部分锰矿发运被分流至印度，但印度粗钢体量与我国相比仍有较大差距，想要持续承接锰矿供应转移存在难度。但结合锰矿未来到港预期及需求推算，2月前到港量环比仍有下滑预期，且锰矿需求表现相对持稳，锰矿港口总库存或仍有下降空间。因此短期锰矿对于锰硅成本支撑的力度仍将较为强劲，但依赖锰矿走出单边上涨行情的持续性受限。