专题：A股2025年投资展望
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平安证券发布研报称，提振消费在2025年经济工作中处于重要位置，往后看，中央财政预计将增大对“以旧换新”的资金支持力度，政策的支持范围有望扩容，2025年消费补贴政策可能进一步加码，方向包括：1）将补贴政策的支持范围扩展至服务消费，相比于耐用品，服务消费的“透支效应”相对有限，可能存在“长尾效应”拉动；2）将消费补贴政策与其他政策相互联动，包括但不限于房地产政策、户籍政策、生育政策等。3）定向补贴大学生和青年群体消费需求。4）鼓励和支持新消费业态、新渠道发展。5）发挥地方政府积极性，探索多种途径促消费。
平安证券主要观点如下：
回顾2024年，消费对经济增长的贡献有所回落，这主要因为，居民收入增速有所放缓，加之物价水平偏低，消费潜力未能充分释放。节奏上，2024年开年消费表现较好，而后震荡走弱，9月以来在政策支持下呈现恢复势头。结构上，居民消费的亮点在于，以旧换新相关品种拉动较强，农村消费强于城镇，服务消费强于商品消费，零售新业态表现较好。
2024年以旧换新政策成效较好。2024年以旧换新政策演变可分为三个阶段。第一阶段始于3月份政府工作报告安排，政策以“鼓励”为主，中央财政承担60%的汽车报废补贴，有条件的地方政府可推出其他补贴。第二阶段始于7月中央政治局会议，表述更加积极，直接向地方安排1500亿元左右超长期特别国债资金，中央财政承担90%的汽车报废和家电以旧换新补贴。第三阶段始于9月中央政治局会议，执行力度加大，补贴范围、发放流程得以优化，宣传力度增强，效果集中显现。
该行预估，2024年全年中央和地方资金投入的总规模在1700亿元左右。可从三个维度看以旧换新政策的带动效果：首先，直接带动方面，2024年以旧换新政策补贴涵盖的居民消费达到1.28万亿元，当期、直接的撬动杠杆在7.6倍左右。其次，从社零增速出发，2024年以旧换新政策对居民消费超额拉动约3000亿元，意味着财政补贴对社零口径消费的撬动杠杆在1.8倍左右。最后，以汽车和家电两大主要品种观察，2024年“以旧换新”补贴政策不仅带来“量”的提升，还助力“价”的企稳。
2025年消费补贴政策有何期待。从当前部署看：一是，中央财政将增大对“以旧换新”的资金支持力度，首批已下达810亿元资金。假设相关资金按时序进度对应1.5到3个月的资金消耗，推断2025年全年中央财政可能安排3240到6480亿元的“以旧换新”补贴规模，较2024年的1500亿元“有大幅增加”，预计拉动2025年社零同比增速1.3到2.7个百分点。二是，“以旧换新”政策的支持范围扩容，新增手机等数码产品和4类家电补贴，覆盖范围将较2024年扩大8000亿元左右。加力汽车补贴，扩大汽车报废更新支持范围，预计受益于“两新”政策的乘用车销量规模合计可达到1750万台，较2024年增加1090万台。
往后看，2025年消费补贴政策可能进一步加码，方向包括：1）将补贴政策的支持范围扩展至服务消费，相比于耐用品，服务消费的“透支效应”相对有限，可能存在“长尾效应”拉动；2）将消费补贴政策与其他政策相互联动，包括但不限于房地产政策、户籍政策、生育政策等。3）定向补贴大学生和青年群体消费需求。4）鼓励和支持新消费业态、新渠道发展。5）发挥地方政府积极性，探索多种途径促消费。
风险提示：
国内财政政策力度不及预期，全球经贸冲突加剧。
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